عملیات بازار باز و بازار اوراق بدهی

به گزارش آرمان اقتصادی به نقل از (سنا) ، هرچند که اهداف دیگر نظیر رشد اقتصادی و حفظ اشتغال نیز به عنوان اهداف فرعی سیاست‌گذاری پولی عنوان می‌شود اما ثبات سطح عمومی قیمت‌ها در مقادیر پایین به صورت پایدار طی زمان یا اصطلاحا کنترل نرخ تورم، اولویت اصلی بانک مرکزی به عنوان مقام سیاست‌گذار پولی است. عملیات بازار باز نیز یکی از ابزارهای رایج سیاستگذاری پولی مدرن جهت تحقق هدف کنترل تورم در دنیاست که طی چهار دهه اخیر جایگاه قابل ملاحظه‌ای در میان انواع ابزارها یافته است.

هدف از اجرای عملیات بازار باز، اثرگذاری بانک مرکزی بر نرخ سود در بازار اوراق و تسری آن به نرخ سود بازار بین بانکی، نرخ سود تسهیلات و سپرده بانکی و در نهایت نرخ تورم است. بررسی روند نقدینگی نشان می‌دهد که تنها در یک دهه اخیر (۱۳۸۷ تا ۱۳۹۷) حجم نقدینگی ۹.۹ برابر شده که البته در این دوره پول (اسکناس و مسکوک به علاوه سپرده‌های دیداری) تنها ۵.۵ برابر شده و شبه پول (سپرده‌های دیداری) بیش از ۱۱.۶ برابر شده است. بالا بودن نرخ سود سپرده بانکی یکی از اصلی‌ترین دلایل رشد سریع شبه‌پول، نقدینگی و تورم است و به همین دلیل، کنترل نرخ سود سپرده بانکی (از طریق عملیات بازار باز یا هر ابزار دیگر) نقش مهمی در کنترل تورم خواهد داشت. به این ترتیب، می‌توان گفت که آغاز عملیات بازار باز توسط بانک مرکزی در واقع آغاز عملیات هدفگذاری تورمی توسط این نهاد است.

با وجود آنکه حرکت بانک مرکزی به سمت انتخاب عملیات بازار باز به عنوان ابزار سیاست‌گذاری پولی، بسیار مطلوب و حتی ضروری تلقی می‌شود اما در مورد چشم‌انداز موفقیت عملیات بازار باز باید توجه داشت که از یکسو هدفگذاری تورمی، کاهش نرخ سود، کاهش نقدینگی و در نهایت کاهش نرخ تورم، فرآیندی زمان‌بر است که تحقق آن در صورت فراهم بودن شرایط تنها در بازه زمانی میان‌مدت (حدودا ۵ سال) امکان‌پذیر خواهد بود و در صورت نامساعد بودن شرایط و زمینه‌ها، این زمان قطعا طولانی‌تر خواهد بود. استقلال بانک مرکزی، یکی از مهمترین شرایط موفقیت عملیات بازار باز است. استقلال بانک مرکزی به معنای آن است که این نهاد، تبدیل به منبع استقراض دولت جهت جبران کسری بودجه نشود. تجربه دهه‌های اخیر نشان می‌دهد که این موضوع در عمل محقق نشده و بخش زیادی از کسری بودجه دولت، به صورت مستقیم یا غیرمستقیم، به ترازنامه بانک مرکزی منتقل شده و در نهایت منجر به پایه پولی، نقدینگی و تورم شده است. با توجه به شرایط فعلی درآمدهای نفتی، انتظار تداوم این روند در سال‌های آینده نیز وجود دارد و با توجه به مواردی مانند سیل اخیر، اعطای تسهیلات تکلیفی و افزایش فشار بر منابع بانک مرکزی، دور از انتظار نخواهد بود.

با توجه به آنکه شبکه بانکی، رکن مهمی از اجرای عملیات بازار باز محسوب می‌شود، کیفیت ترازنامه بانک‌ها و نحوه فعالیت و درآمدزایی آن‌ها نیز از دیگر عواملی است که جهت موفقیت عملیات بازار باز ضرورت دارد. بررسی صورت‌های مالی شش‌ماهه ۱۳۹۸ نمونه منتخب بانک‌ها (این نمونه شامل بانک‌هایی است که به صورت منظم و ادواری به انتشار صورت‌های مالی خود بر شبکه اطلاع‌رسانی کدال اقدام می‌نمایند.) نشان می‌دهد که در حال حاضر بیش از نیمی از بانک‌ها دارای زیان انباشته هستند.

هرچند که وجود زیان انباشته به خودی خود نمی‌تواند مانع بزرگی برای اجرای عملیات بازار باز باشد اما باید توجه داشت که از یکسو زیان انباشته بر میزان سرمایه بانک‌ها، کفایت سرمایه و نسبت ذخایر قانونی و احتیاطی بانک‌ها اثرگذار است و از سوی دیگر علت اصلی انباشت زیان در ترازنامه بانک‌ها، عملیات نامناسب بانک‌ها بوده است؛ بررسی سهم بانک‌ها از درآمد مشاع یعنی اصلی‌ترین نوع درآمد عملیاتی (منظور از سهم بانک از درآمد مشاع، درآمد حاصل از سود تسهیلات منهای سود پرداختی به سپرده‌گذاران است.) نشان می‌دهد که در حال حاضر عملیات اصلی اکثر بانک‌ها با سود زیادی همراه نیست. این موضوع (که تا حد زیادی ناشی از بالا بودن نرخ سپرده پیشنهادی به مشتریان و عدم تناسب آن با نرخ دریافتی از تسهیلات است) به معنای آن است که بانک‌ها جهت پوشش کسری‌های خود به صورت پیوسته نیاز به منابع خارجی (استقراض از بازار بین بانکی) دارند.

بررسی عملکرد بانک‌ها در بازار بین بانکی نشان می‌دهد که در سال‌های اخیر، بانک‌های خصوصی به صورت خالص در این بازار قرض‌گیرنده (سپرده‌پذیر) بوده‌اند و در مقابل بانک‌های دولتی اقدام به قرض‌دهی (سپرده‌گذاری) کرده‌اند. با توجه به آنکه موضوع اضافه برداشت بانک‌ها از بانک مرکزی، به صورت جدی مورد جریمه قرار نمی‌گیرد، انتظار تداوم این روند وجود دارد. در واقع عملکرد نامناسب بانک‌ها سبب شده که به صورت سیستماتیک، احتمال استقراض (سپرده‌پذیری) بانک‌ها (به ویژه بانک‌های ضعیف و دچار کسری) از بازار بین بانکی وجود داشته باشد. به نظر می‌رسد با توجه به شرایط دو سال اخیر اقتصاد ایران که با افزایش قیمت انواع دارایی‌ها (به ویژه دارایی‌های ثابت) همراه بوده، اتخاذ اقداماتی جهت افزایش سرمایه بنگاه‌ها از طریق تجدید ارزیابی دارایی‌ها و همچنین واگذاری اموال و سهام مازاد بانک‌ها، یکی از پیش‌نیازهای اجرای عملیات بازار باز است که می‌توان با بهبود ترازنامه بانک‌ها و افزایش منابع در اختیار، امکان اصلاح اساسی در عملیات بانکداری را فراهم آورد.

سومین موضوعی که می‌تواند موفقیت اجرای عملیات بازار باز را با ابهام مواجه کند، مساله عمق کم بازار اوراق تامین مالی در مقابل ابعاد نظام بانکی است به شکلی که در پایان مهرماه (آخرین آمار موجود برای سپرده‌های بانکی) نسبت ارزش بازار اوراق تامین مالی به مجموع سپرده‌های بانکی حدود ۵ درصد بوده است. بررسی عملیات بانک‌ها در بازار باز طی سال ۱۳۹۷ نشان می‌دهد متوسط ارزش معاملات روزانه حدود ۳۷۰ هزار میلیارد ریال بوده که این رقم در مقایسه با میانگین ۲.۵ هزار میلیارد ریالی معاملات بازار اوراق، به خوبی بیانگر عمق کم بازار اوراق تامین مالی جهت پوشش نیازهای روزانه بانک‌ها به منابع استقراضی است. در کنار این موضوع، بازار اوراق تامین مالی نیاز به حضور فعال نهادهایی نظیر صندوق‌های سرمایه‌گذاری دارد که به صورت پیوسته اقدام به خرید و فروش اوراق کنند. در حال حاضر، اصلی‌ترین بازیگر بازار اوراق تامین مالی ایران، صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک هستند که این صندوق‌ها اساسا به دنبال کسب سود از بازار اوراق تامین مالی نیستند بلکه هدف اصلی این صندوق‌ها، جبران بخشی از کسری منابع بانک‌ها از طریق جذب منابع سرمایه‌گذاران با پیشنهاد نرخ‌های سود جذاب بوده و اوراق خریداری شده توسط آنان نیز تنها با الزام سازمان بورس و اوراق بهادار صورت گرفته است. به این ترتیب، می‌توان گفت که ماهیت این صندوق‌ها به شکلی است که اساسا امکان مداخله فعال در بازار اوراق تامین مالی جهت خرید و فروش اوراق (غالبا به صورت یک شبه) را ندارند.

به عنوان جمع‌بندی می‌توان گفت که اجرای عملیات بازار باز یکی از ابزارهای جدید در سیاستگذاری پولی جهت کنترل نرخ تورم از طریق کاهش نرخ سود اوراق، نرخ سود بازار بین بانکی و نرخ سود سپرده و تسهیلات است. هرچند که این ابزار توسط بانک‌های مرکزی در بسیار از نقاط دنیا و حتی کشورهای همسایه (نظیر ترکیه و پاکستان) مورد استفاده قرار گرفته و اثرگذاری آن مورد تایید همگان است اما باید توجه داشت که وجود زیرساخت‌ها و پیش‌نیازهایی نظیر استقلال بانک مرکزی، اصلاح نظام بانکی و برخورد با بانک‌های ناسالم و توسعه بازار اوراق تامین مالی و نهادهای فعال در آن در کنار مواردی مانند استفاده از اوراق ریپو و کاهش اصطکاک در انتقال نرخ بازار بین بانکی به نرخ سود سپرده‌ها، از ضروریات موفقیت این ابزار است. امید است که با توجه به تجارب موفق بانک مرکزی در یک سال گذشته جهت حفظ ثبات در بازار ارز و متغیرهای پولی که با افزایش اعتبار این نهاد همراه بوده است، اجرای عملیات بازار باز به درستی و با برنامه ریزی های لازم صورت پذیرد.

تهیه کننده: شرکت سرمایه گذاری سامان مجد